新冠肺炎疫情全球擴(kuò)散，重創(chuàng)了紡織品服裝行業(yè)，而消費(fèi)崩塌預(yù)期則直接導(dǎo)致鄭棉價(jià)格破萬，觸及歷史低點(diǎn)。當(dāng)前棉價(jià)是否已經(jīng)反映了消費(fèi)利空的影響呢？處于歷史低位的棉價(jià)是否有抄底價(jià)值呢？

消費(fèi)萎縮已到極致

目前，新冠疫情內(nèi)外有別，中國(guó)已經(jīng)控制住疫情，而海外正處于增長(zhǎng)擴(kuò)散期。為應(yīng)對(duì)疫情，各國(guó)先后進(jìn)入隔離狀態(tài)，棉紡消費(fèi)面臨重估。從國(guó)內(nèi)市場(chǎng)來看，1—2月，我國(guó)紡服出口298.4億美元，同比降19.96%；服裝零售額1103億元，同比降33.20%。未來內(nèi)需會(huì)逐步恢復(fù)，但出口將繼續(xù)下行，基于以上數(shù)據(jù)，筆者將2019/2020年度國(guó)內(nèi)棉花消費(fèi)下調(diào)110萬噸至710萬噸。2019年12月2日至2020年3月27日，國(guó)儲(chǔ)棉累計(jì)輪入35.7萬噸，對(duì)沖了部分消費(fèi)下降的影響。棉花銷售最壞時(shí)期似乎已過去，銷售進(jìn)度開始緩慢爬升。據(jù)國(guó)家棉花市場(chǎng)監(jiān)測(cè)系統(tǒng)數(shù)據(jù)，截至3月27日，全國(guó)棉花銷售進(jìn)度為57.7%，同比提高0.5個(gè)百分點(diǎn)。

下游紗廠成品庫(kù)存向上拐頭，即期紡紗利潤(rùn)較高，仍然刺激原料補(bǔ)庫(kù)，但在外需崩塌沖擊下，高紡紗利潤(rùn)必然不可持續(xù)，后市棉紗現(xiàn)貨大概率補(bǔ)跌。下游織廠成品庫(kù)存向上拐頭，原料補(bǔ)庫(kù)非常謹(jǐn)慎，時(shí)有外貿(mào)訂單縮減的消息傳來，現(xiàn)實(shí)中消費(fèi)最差的時(shí)期尚未到來。

那么，全球市場(chǎng)消費(fèi)又該如何調(diào)整呢？可以用最壞的情況來做個(gè)壓力測(cè)試。假設(shè)所有國(guó)家全部出現(xiàn)疫情，基于中國(guó)棉紡市場(chǎng)在疫情期的演化規(guī)律，預(yù)計(jì)2019/2020年度全球棉花消費(fèi)會(huì)下降351萬噸至2266萬噸，全球棉花期末庫(kù)存會(huì)增加381萬噸至2127萬噸。這一庫(kù)存水平略高于2015/2016年度，但又比2014/2015年度低。這段時(shí)間美棉指數(shù)最低價(jià)為54.44美分/磅，當(dāng)前美棉指數(shù)最低價(jià)為51.15美分/磅，通過類比研究我們可以發(fā)現(xiàn)，當(dāng)下的棉價(jià)已完全反映了消費(fèi)崩塌預(yù)期。可以說，經(jīng)過中美貿(mào)易摩擦和新冠肺炎疫情的雙重打擊，棉花消費(fèi)萎縮的邏輯已經(jīng)演繹到極致，未來很難有更壞的情況發(fā)生。當(dāng)下棉花絕對(duì)價(jià)格已跌至上市以來最低位，對(duì)大宗商品的估值也處于上市以來最低，對(duì)于資產(chǎn)配置來講，安全邊際是很高的。

關(guān)注反彈三大動(dòng)力

展望后市，逆周期調(diào)控、中美貿(mào)易摩擦緩和以及新年度減產(chǎn)是驅(qū)動(dòng)棉花價(jià)格筑底反彈的三大動(dòng)力。為對(duì)沖疫情影響，全球大力加強(qiáng)逆周期調(diào)控，G20聯(lián)合公告宣布5萬億美元刺激計(jì)劃。以美聯(lián)儲(chǔ)為例，疫情發(fā)生后累計(jì)降息150基點(diǎn)至0—0.25%，并啟動(dòng)無限量QE，聯(lián)合財(cái)政部推出2萬億美元刺激計(jì)劃。商品是以貨幣計(jì)價(jià)的，全球天量的貨幣供應(yīng)必然會(huì)推高資產(chǎn)價(jià)格，水漲船高也會(huì)刺激棉價(jià)上漲。當(dāng)前，中美貿(mào)易正處于第一階段協(xié)議執(zhí)行期，大的趨勢(shì)是階段性緩和。3月8日，美國(guó)對(duì)中國(guó)100多種醫(yī)療器械類產(chǎn)品免稅。疫情是全人類的敵人，它可能會(huì)加快中美貿(mào)易摩擦緩和的進(jìn)程，從而提振棉花消費(fèi)。目前，美棉出口在最近五年同期還是最好的，截至3月17日，2019/2020年度美棉累計(jì)凈簽約銷售356萬噸，完成USDA預(yù)估的99.1%。美棉平均現(xiàn)金種植成本約54美分/磅，完全種植成本約69美分/磅，目前棉價(jià)已跌破美棉種植成本。同時(shí)，替代品玉米與棉花比價(jià)處于近四年來最高，下年度棉花種植面積一定會(huì)減少。此前，2月USDA論壇預(yù)計(jì)下年度美棉種植面積下降9%。此前沙漠蝗災(zāi)侵襲了巴基斯坦80%的棉區(qū)和印度5%的棉區(qū)，印巴地區(qū)棉花產(chǎn)量約占全球30%，聯(lián)合國(guó)糧農(nóng)組織預(yù)計(jì)6月或有一波更嚴(yán)重的蝗災(zāi)危害。在種植面積下降的背景下，單產(chǎn)又遭蝗災(zāi)威脅，下年度全球棉花減產(chǎn)預(yù)期加強(qiáng)，可能刺激后市價(jià)格上漲。

綜上所述，疫情全球擴(kuò)散導(dǎo)致消費(fèi)預(yù)期崩塌，中國(guó)棉花消費(fèi)調(diào)降110萬噸，全球調(diào)降351萬噸，但當(dāng)前棉價(jià)已完全反映了利空影響，“疫情底”或已離我們不遠(yuǎn)。預(yù)期偏差主要是疫情、中美貿(mào)易摩擦、新年度減產(chǎn)、涉棉政策和化纖替代方面，需要密切關(guān)注。基于以上結(jié)論，可以關(guān)注三個(gè)風(fēng)險(xiǎn)管理策略：一是利空在當(dāng)下，利多在未來，支持月間反套；二是紡織廠可少量買入遠(yuǎn)月虛值看漲期權(quán)，建立低價(jià)虛擬原料庫(kù)存，布局疫情結(jié)束后的消費(fèi)復(fù)蘇；三是軋花廠貿(mào)易商可加強(qiáng)現(xiàn)貨銷售，同時(shí)平期貨賺取高基差。