6月下旬以來(lái)，在多重利好共振下，PTA期貨迎來(lái)歷史級(jí)大漲行情，不過(guò)短期內(nèi)原料暴漲導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)結(jié)構(gòu)嚴(yán)重扭曲；9月之后，下游陸續(xù)減產(chǎn)使得PTA供需結(jié)構(gòu)扭轉(zhuǎn)，PTA價(jià)格高位回落。

　　下游負(fù)荷大幅走低

　　PTA價(jià)格短期內(nèi)大漲，影響最為直接的是下游聚酯成品利潤(rùn)，切片、瓶片、短纖的生產(chǎn)利潤(rùn)率先虧損，隨后長(zhǎng)絲現(xiàn)金流轉(zhuǎn)負(fù)，聚酯成品綜合利潤(rùn)指數(shù)從750元/噸壓縮到盈虧平衡點(diǎn)附近。相比聚酯而言，下游織機(jī)和加彈提價(jià)能力更顯不足，現(xiàn)金流緊張且訂單成交慘淡，造成聚酯產(chǎn)銷不佳，聚酯成品平均庫(kù)存天數(shù)從7天升到15天左右。聚酯企業(yè)在生產(chǎn)利潤(rùn)和庫(kù)存攀升的雙重壓力下，裝置負(fù)荷大幅下滑。目前來(lái)看，終端織機(jī)和加彈利潤(rùn)修復(fù)仍比較緩慢，成品庫(kù)存反季節(jié)性上升，且在國(guó)慶長(zhǎng)假影響下，終端負(fù)荷維持低位，采購(gòu)聚酯意向不強(qiáng)，聚酯企業(yè)庫(kù)存壓力凸顯，因此短期內(nèi)聚酯負(fù)荷很難提升。10月中下旬，伴隨著假期影響結(jié)束，終端織機(jī)、加彈和聚酯的利潤(rùn)、負(fù)荷有望逐漸得到修復(fù)。

　　PTA進(jìn)入累庫(kù)周期

　　下游負(fù)荷的大幅走低，直接導(dǎo)致PTA供需格局扭轉(zhuǎn)，四季度后期PTA將進(jìn)入累庫(kù)周期。7-8月PTA現(xiàn)貨平均加工費(fèi)1300元/噸，而去年同期僅860元/噸，在高利潤(rùn)吸引下，原本計(jì)劃?rùn)z修裝置紛紛推遲檢修預(yù)期或縮短檢修時(shí)間，平均開(kāi)工負(fù)荷提升到82%歷史高位水平。隨著PTA價(jià)格回落，生產(chǎn)利潤(rùn)恢復(fù)到合理水平，前期高負(fù)荷運(yùn)行的PTA裝置自9月底開(kāi)始逐漸檢修，且10月將迎來(lái)檢修小高峰，涉及檢修的產(chǎn)能超過(guò)1100萬(wàn)噸。不過(guò)，下游聚酯降負(fù)力度更大，截至上周五，聚酯平均負(fù)荷降至8成附近，且聚酯工廠大概率會(huì)選擇國(guó)慶長(zhǎng)假之后才會(huì)考慮提升負(fù)荷。我們預(yù)計(jì)9月PTA將累庫(kù)25萬(wàn)噸左右，10月累庫(kù)27萬(wàn)噸左右。11月和12月的變數(shù)在于翔鷺165萬(wàn)噸裝置的復(fù)產(chǎn)進(jìn)程，若其在11月初復(fù)產(chǎn)則兩個(gè)月有望合計(jì)累庫(kù)約50萬(wàn)噸，若復(fù)產(chǎn)推遲則累庫(kù)15萬(wàn)-20萬(wàn)噸。綜合來(lái)看，四季度PTA累庫(kù)幅度或超過(guò)70萬(wàn)噸。

　　四季度PX支撐仍在

　　PX持續(xù)供應(yīng)偏緊為PTA提供成本端的有力支撐。在本輪聚酯產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格重心上移過(guò)程中，PX表現(xiàn)比PTA突出，其裂解價(jià)差從360元/噸提升到690元/噸。在近期下跌過(guò)程中，PTA現(xiàn)貨加工費(fèi)降低約1500元/噸，而PX裂解價(jià)差僅跌90美元/噸。PX強(qiáng)勢(shì)主要得益于供應(yīng)偏緊格局持續(xù)，從3月到現(xiàn)在，PX一直處在去庫(kù)存狀態(tài)，累積去庫(kù)存約40萬(wàn)噸。今年亞洲范圍內(nèi)剛投產(chǎn)的2套新裝置開(kāi)工一直不穩(wěn)定，另外仍會(huì)有部分PX裝置計(jì)劃?rùn)z修，而下游PTA裝置在10月以后基本上完成年內(nèi)檢修，負(fù)荷將維持在高位。因此我們認(rèn)為四季度PX依然有望維持去庫(kù)存格局，PX價(jià)格強(qiáng)勢(shì)也將得到維持，在成本端給予PTA有力支撐。