近日，沖刺“城市戶外第一股”的蕉下向港交所更新招股書。招股書顯示，2022年上半年，蕉下實現總營收22.1億元人民幣，同比2021年上半年增長81.3%。凈利潤為4.9億元，實現營收、凈利潤雙增長。

　　疫情下港股表現不佳，二級市場對投資愈發謹慎保守。以營銷快速崛起的新消費，蕉下的30億估值能讓資本市場順利買單嗎？

　　服裝品類成重要增長級毛利率與凈利率呈反差

　　盤點蕉下的發展路徑，以防曬傘具為最初切口，其瞄準的是城市戶外更大的想象空間。目前，其品類已經從傘具市場，逐漸擴大到非防曬功能的鞋服市場。對比近4年的數據來看，其傘具的收入占比從2019年的86.9%，降到2022年上半年的11.8%；而服裝領域的收入占比則從2019年的0.8%，上升到2022年上半年的35.8%。

　　據招股書顯示，蕉下服裝品類成為主要收入來源，在2019年、2020年、2021年分別錄的收入304萬元、1.39億元、7.11億元，分別占收入比例的0.8%、17.5%、29.5%。2022年上半年，服裝品類收入超7.92億元，占比達到35.8%，同比增長155.8%。

　　相較于上市服飾企業，蕉下的綜合毛利率均值差不多是同行的2倍，但凈利率卻只有其他服飾企業的一半。2019至2021年，蕉下同期毛利率分別為50.0%、57.4%及59.1%。其中，2021年蕉下的毛利率接近60%，凈利率為5.6%；A股上市的森馬服飾，2021年毛利率和凈利率分別為12.5%和9.6%。

　　靠營銷崛起的新消費，能否更好建立護城河？

　　兩者反差的一個重要原因，在于營銷。與花西子等近年爆火的新消費品牌無異，蕉下的崛起歷史也與“網紅”、“社媒營銷”有著密不可分的關系。當年靠防曬黑科技的“小黑傘”迅速破圈，動輒百元的“傘界愛馬仕”也成為蕉下的明信片。

　　通過在小紅書、B站、抖音等各大平臺進行圖文、視頻廣告投放、種草，同時邀請主播及明星進行直播帶貨，蕉下的商業版圖也快速打下。僅2021年，蕉下就與近600名KOL合作，其中199名擁有超百萬的關注者。據招股書顯示，截至2022年6月30日，蕉下在中國流行社交平臺的多個賬戶及電商平臺的線上店鋪上擁有約1900萬名關注者。

　　這也意味著營銷的花銷不少。2019年、2020年及2021年，蕉下的營銷開支分別為1.25億元、3.23億元及11.04億元，分別占收入的32.4%、40.7%及45.9%。換言之，一把售價百元的防曬傘，2019至2021年，分別要拿出32、41、46元來做推廣。

　　值得注意的是，這個情況在今年上半年出現了轉變。值得注意的是，蕉下的廣告及營銷開支占收入比重相比2021年上半年的23.0%，在2022年上半年有大幅下降，降至11.9%。對此，蕉下在招股書解釋營銷費用占比減少主要得益于，蕉下豐富的經典產品組合勢能不斷發揮品牌效應，同時開發觸達更多用戶的銷售和營銷渠道。

　　據招股書顯示，蕉下目前擁有172項專利和56項申請中專利。在研發上，蕉下也提升投入，2021年研發開支7160萬元，2019-2021年復合增長率達到90%。2022年上半年研發開支達到6320萬元，同比增長152%。不過相較于整體營收比例，還是偏低。

　　根據灼識咨詢，2021年中國休閑及運動鞋服的市場規模分別達到人民幣1.1萬億元及人民幣2900億元，預期2021年至2026年將分別按9.3%及10.7%的年復合增長率增長，達到2.3萬億元的市場規模。港股近期狀態表現不佳，新消費領域的戶外賽道下，蕉下能否讓資本市場買單？南都灣財社持續關注。