海外經驗對中國放開后服裝行業演繹具參考意義。

2022 年11 月以來國內防疫政策經歷了從松動到全面放開，本文以美國和日本作為參考，其中美國放開策略較激進、日本較謹慎，但均采取了兩步走放開策略，考慮中國在短時間內實現全面放開，我們判斷美國逐步放開階段和日本全面放開階段、對中國放開后服裝行業演繹更具參考意義。

美國：逐步放開后，服裝品牌PE 和業績先后受益。剖析美國逐步放開階段（21.1-22.3）品牌服飾基本面及市場表現：

銷售及業績：逐步放開后服裝行業零售額出現明顯反彈，且反彈幅度較大、好于整體零售表現；細分領域中男裝和運動裝表現領先，其中男裝（主要為商務男裝）受益于低基數+返工潮+消費相對剛性、運動裝受益于賽道優勢+產品具功能屬性；服裝品牌公司營收均顯著改善，其中瑜伽/運動/男裝龍頭增速領先。

股價及估值：逐步放開后服裝板塊在估值和業績先后修復下股價上漲，在逐步放開時點前后PE 見頂、之后5-8 個月內股價見頂。其中運動品牌Nike、Lululemon股價最先觸底回彈，休閑品牌美鷹傲飛、GAP 股價雖表現較晚、但彈性最高。

日本：全面放開后，服裝品牌業績和股價企穩向好。剖析日本全面放開階段（22.3 以來）品牌服飾基本面及市場表現：

銷售及業績：全面放開后服裝零售好轉、超過整體零售表現，服裝各細分領域之間差距不大。各服裝品牌公司營收增速均轉正，其中運動服飾和高性價比休閑服龍頭增速領先。

股價及估值：全面放開后服裝行業開啟上漲行情、跑贏大盤；各品牌公司股價普遍上行，其中亞瑟士、TSI、迅銷漲幅領先；業績修復為股價上漲主要驅動因素，多數公司估值變化不大，亞瑟士、TSI 估值有所反彈。

美日經驗啟示：放開明確利好服裝品牌估值與業績修復，股價上漲行情較持續。

綜合來看，在美國逐步放開、日本全面放開后，服裝零售、服裝公司業績均呈回暖向好趨勢，股價先后在PE 和EPS 回升支撐下迎來持續6-9 個月以上上漲行情。

細分來看，運動品牌因具功能性且賽道景氣度高、表現穩健且率先反彈，男裝（美國經驗，消費相對剛性且受益于復工潮）及高性價比品牌（日本經驗）修復節奏相對較快，休閑裝品牌可選屬性相對較強且受疫情沖擊較嚴重，修復較晚、但彈性較大。

關于2023 年國內品牌服飾的幾個判斷：

總體判斷，綜合美日經驗及國內品牌服裝供需變化（放開有利于消費需求回暖+疫情期格局優化利好品牌龍頭），我們認為23 年國內品牌服飾行業尤其是龍頭業績復蘇確定性較大。

從修復時間上看，據感染進程及基數原因，預計品牌服飾業績23Q2 將出現較大幅度反彈。

從修復幅度上看，消費力決定修復幅度，期待消費刺激政策提振居民消費信心

從細分領域看，受損嚴重的領域反彈幅度相應較大，復蘇節奏從快到慢/復蘇彈性從低到高依次為：運動服飾、男裝、家紡、高端女裝、休閑服。

從股價表現看，23 年紡服板塊有望跑贏大盤，在PE 和業績先后支撐下股價上漲有望持續6 個月以上。

2023年的機遇與挑戰

運動服飾：因具有功能屬性、需求偏剛性、受居民消費力下降影響較小，有望在消費場景放開后率先復蘇，如安踏體育、李寧、特步國際、比音勒芬等；

困境反轉型：因業績受損較嚴重、業績復蘇彈性較大，其中男裝有望較快修復。這類公司主要特征包括線下收入占比高、門店數量多、定位大眾、逆勢開店等，如海瀾之家、報喜鳥、森馬服飾、太平鳥、歌力思、羅萊生活等。

風險提示：國內疫情反復、居民消費信心恢復不足、宏觀經濟低迷等。