美國時間2月26日，全球股市及期貨市場集體下挫，美棉單日下跌幅度達到4.27%，吃掉此前一周的漲幅。隔日，鄭棉價格明顯低開，自最高點下跌一度超過1000點。面對如此極端的市場波動，我們不禁要問棉花的牛市行情結束了嗎？

　　首先梳理一下，本輪棉花上漲的驅動力來自于哪里？

　　其一，可以說，本輪棉花上漲并不完全是棉花供求因素導致的，核心推手還是宏觀驅動。全球的刺激政策不斷加碼包括貨幣放水的情況下，宏觀和利率的權重增加，疊加疫情的改善以及市場對于未來經濟恢復預期的向好刺激了包括棉花在內大多數商品出現猛烈持續的上漲。在這段時間我們看到有色、能化等很多商品都出現了大幅上漲，而美棉的價格實際上從去年4月見底后一路震蕩上行，幾乎是翻了一倍，鄭棉的價格也是從不到1萬的位置上漲至1萬7。

　　其二，從國際市場的供求結構也支撐棉價上行。美棉新年度產量的調減以及出口訂單的向好(包括中國大量采購)利好美棉的價格上漲，同時巴基斯坦在今年棉花減產明顯。而全球棉花需求也在明顯改善，這包括人口大國印度在需求端的大幅好轉。從2月USDA棉花市場展望中，我們可以看到全球棉花庫存預計下降320萬包，庫存消費比將下降6.4%至76.4%。供需雙方都給了棉花強力的助推力。

　　其三，國內下游棉紗及替代品價格的上漲。節后棉紗價格的漲幅實際上還要高于棉花，棉紗庫存較低的背景下，節后紗廠快速復工，開工率僅僅兩天時間就上升至80%-90%。在“金三銀四”預期下，3月以后的剛需采購也給予的棉價上漲的動力。而同樣作為紡織端重要原料滌綸短纖和黏膠短纖的價格在春節前后也一路飆升，這刺激了棉紗價格的上漲。

　　那么當下，以上的邏輯是否還有效呢？

　　從宏觀上講，短期的漲勢確實有點過于兇猛，這使得現貨市場的接受程度還不夠高。現貨價格報價虛高的情況下，成交量下滑的比較快，現貨市場對高價的接受程度還不是很高，除了庫存不太充裕的企業會補充一些庫存外，紡企觀望的還比較多。當然從需求端的角度考慮，確實是有改善的。節后國內皮棉的庫存環比下降還是比較明顯的，從部分調研的數據看，較前一周總體降幅在4%-6%左右，目前已經處于去庫階段。而下游產成品庫存一直處于低位，紡紗測算利潤較高，部分企業訂單都有排到5-6月份。

　　中長期看，棉花價格重心上移的路子不會有所改變，只不過到了目前的這個位置，短期突破不會輕而易舉，預期通脹還并未實現，只不過市場已經提前反應了，棉價的下跌反而給了入場的機會。在消費復蘇和通脹預期的背景下，鄭棉不具備大幅下跌的基礎。不過后期的走勢不會很流暢，會有比較多的震蕩和洗盤，操作難度比比較大一些。后續我們則需要去關注產區的天氣情況，以及棉花價格對下游終端的傳導情況。